[20080710] 东方证券*公司研究*广州国光调研快报——结构性优化、不确定性尚存

我们的观点：

     竞争力和龙头地位毋庸置疑 公司作为音响OEM/ODM企业，以扬声器业务为起点，向音响OEM和ODM业务延伸，目前音箱业务已占60%的份额，公司已成为哈曼、Bose、罗技国际音响巨头外包业务的主要供应商之一。无论从营收规模、产品定位还是从客户结构看，广州国光都是国内音响行业无可置疑的龙头厂商，其盈利能力也高于国际主要OEM/ODM企业东亚科技、美隆电器、FPI、Foster等。

     产品结构优化中  然而中低端音响行业已处于产能转移的中后期，即使广州国光所在的中高端音响代工业务，在台湾和东南亚地区也有不少竞争对手，加上客户较强的议价能力，使得主要OEM/ODM厂商盈利能力并不理想。针对这一现状，公司有效的进行产品结构调整。从07年到08年上半年，公司主动放弃毛利较低的订单，同时逐渐降毛利率较低的消费类音响业务，而增加多媒体类音响业务，因此公司毛利率到08年一季度显著上升。基于此，虽然我们预测公司上半年营收增长10%，但根据公告，公司中期净利润有望达到30-60%的增长。

     下半年应有理想的表现 随着客户进一步开拓、多媒体音响比重提升和新产品的开发，公司下半年营收同比增速较上半年有望提高，加上毛利率相比去年的提高，公司业绩应有相对理想的表现。至于此前市场较为乐观的专业音响业务，由于专业音响开发时间长、品质要求高，这一业务进展低于预期，但公司正通过与客户沟通不断改进。我们建议关注相关进展。

     有多少产能可以转移？长期看我们最关心的问题是公司成长空间：从行业看，全球音响行业增速相对缓慢，主要厂商哈曼、Bose、罗技等最近三年增速只有10%左右可见一斑。因此我们更关注的问题是OEM/ODM占品牌厂商比重能否进一步提高，以及广州国光占有率能否进一步提高。由于产品种类繁多缺乏准确的数据，我们通过对比主要OEM/ODM厂商广州国光、东亚科技、美隆、Foster和FPI的营收增速，发现这些企业过去两年营收增速大多在10%或者更低的水平。这一数据可能表明过去OEM/ODM占客户营收的比重并未显著提升。考虑到客户对更高端产品成本和价格敏感度较低，高端产品产能转移速度可能低于预期，而这形成我们对行业长期发展空间的担忧。建议投资者关注公司新技术和新产品升级上的进展。

     风险与评级：人民币升值和成本上涨 虽然二季度公司受人民币升值影响较小，但下半年仍需关注人民币升值的问题。由于电声器件生产难以自动化进行，劳动力成为关键因素，未来劳动力成本上升和板材等原材料上升的影响需要关注。我们预计公司08年EPS为0.52元，对应PE为13倍，公司估值具备一定安全边际，但考虑对行业成长空间的不确定性，给予公司增持评级并持续跟踪。

相关研究报告下载：

东方证券-公司研究-广州国光调研快报——结构性优化、不确定性尚存.pdf (575.37 KB)