[20081127]金融危机或出现转机，实体经济复苏尚需时日

附件中是我公司发达国家经济研究分析员沈建光、周洪礼、肖红对“金融危机或出现转机，实体经济复苏尚需时日”的分析，要点如下：
 
果断政策或使金融危机出现转机
拯救美国经济和遏制当前金融危机继续蔓延将是奥巴马上任后经济议程表的重中之重，而新政府、新班底最近果断出台的三大救市措施显示其正全力为美国金融市场带来新气象，其中包括从TARP计划中拨款200亿美元购买花旗优先股；美联储6000亿美元直接购买抵押贷款证券；美联储斥资2000亿美元向消费性债券持有者提供贷款（详见附录）。我们认为与布什政府的救市措施相比，这三大救市措施不仅极具时效性，而且全面而有效的对病入膏肓的金融市场进行有针对性的救助，新政府力挽金融危机的决心和其重拳出击的措施将很可能给次贷危机带来转机：
首先，“时效性”表现在花旗银行面临清盘的厄运之前，美国当局已经积极推出救助措施。这不仅及时地防止了花旗倒闭在金融市场掀起新一轮的恐慌，而且意味着有国家的信用作为支持，以后将不会有重量级的金融机构倒闭。前者有效地防止了金融市场通过自我实现的特性加剧金融动荡，后者则从根本上缓解了金融市场中极度恐慌的情绪，并大大降低了金融市场的系统性风险。此外该措施因不会增加现时的财政负担而不需经过国会审批，可以立即落实。该措施与布什政府任由贝尔斯登、雷曼兄弟破产而使金融市场加剧恶化形成鲜明对比，亦显示新政府已吸取救市态度摇摆不定将严重损害市场信心的教训。
第二，“全面性”表现在这些措施从三个不同的方面对金融市场及实体经济进行提振。对花旗的救助有效防止了大型金融机构破产对金融市场的冲击，能缓和有关不良资产价格继续下跌继而对其资产负债表产生的影响。美联储购买抵押贷款证券则直击了引发信贷危机并拖累美国经济增长的直接源头——房市大幅调整。直接购买“两房”债券和MBS料将帮助降低房屋抵押贷款利率，将刺激房地产市场的需求。在上述方案公布后，美国30年期住房贷款利率应声下挫（图1）。而房贷利率回落为房市回暖的必要条件，如这情况能够延续，将为房市调整带来正面影响。此外，向消费性债券持有者提供贷款有助于舒缓消费性贷款危机，且有望能逐步为消费带来刺激及改善恶化中的就业情况。
第三，“有效性”体现在通过财政资源与央行流动性管理相结合的方法，以低成本有效防止金融危机蔓延。对花旗的救助仅动用了200亿美元的国债资源，而财政部和FDIC提供3060亿美元的风险贷款及有价证券担保不会增加现时的财政负担，亦省却了购入这些不良资产所需的庞大行政和交易费用。在美联储对消费性债券持有人的贷款计划中，财政部也仅动用200亿美元作为信贷保护；此外，对抵押贷款证券的购买则由美联储负担（表1）。
但实体经济复苏尚需时日
尽管金融危机可能已出现转机，但实体经济仍将面临极大考验。最近经济数据显示经济已陷入深度衰退，房市、投资及消费持续恶化：
首先，房市仍相当低迷，“止赎-房价下跌”的恶性循环迟迟未见改善。10月份新屋和成屋销售量继续跌深(图2，图3)，9月份Case-Shiller住房价格17.4%的同比降幅创出历史纪录（图4）。而作为企业投资指标的耐用品订单的糟糕表现亦显示投资前景黯淡，10月份耐用品订单大幅减少了6.2%（图5），截至10月份的3个月内，换算为年率的核心资本设备订单数字下滑了32%。此外，3季度消费者支出下降3.7%，为1980年2季度以来最快降幅，10月份美国消费者开支亦减少了1%，显示就业市场疲软、经济前景暗淡已显著削弱消费意愿，未来数月消费支出亦将继续下滑（图6）。
我们认为美国经济衰退正在加剧， 第四季度经济非常低迷，明年上半年美国经济将继续出现负增长。预计奥巴马财政刺激计划将在下半年对经济产生提振作用，因此明年下半年的经济形势可能较上半年缓和，美国经济在最好的情况下可于明年下半年微弱复苏。然而1990年衰退中美国经济在1996年才返回至经济潜在增长率，我们认为本次周期中美国经济重返潜在经济增长水平亦需要至少6年的时间，但“L”形衰退或大萧条可以避免。