[20090217]重庆百货调研快报——未来重庆商业的航母

研究结论
  公司旗下业态主要包括百货、超市和家电专卖，其中百货类业务收入占营业收入的50%左右，超市类业务收入占营业收入的30%左右，家电专卖占收入的20%左右。目前公司共拥有百货店34家、营业面积合计44.13万平米；超市64家，面积多为2000-3000 平米的中型超市，合计营业面积超过40万平米；电器专卖20家。公司09年仍旧保持较快的扩张速度，预计新增网点12家，其中百货1家，超市9家，家电专卖2家。
  08年公司通过调整产品结构，经营效率质量进一步提升，在维持毛利率稳定和客单价提升的情况下，公司主城区成熟百货门店销售增速出现了快速增长，增速超过11%，环比07年个位数增长较大。目前公司主业增长仍来自通过调整产品结构和现有资产规模扩大的内生性增长，09年加强精细化管理，加大费用控制及加快低成本扩张，控亏、扭亏成为重点。
  由于元旦和春节同在1月，公司09年迎来了开门红， 1月份公司实现销售收入10.22亿元，同比增长38.72%，但受经济危机影响，公司春节黄金周销售同比增长仅5.23%左右。考虑到2月公司提前进入了淡季，我们认为09年一季度公司收入增速将会出现明显下滑，不排除出现负增长的现象，公司也将会与行业同步出现09年前低后高的现象，综合预计09年公司销售收入同比增长10%以上。
  由于公司定为于中低档，且商场规模较小，因此从财务指标上，公司毛利率偏低并且费用率偏高，未来公司通过产品结构的调整和管理能力的提升，经营效率将会较大的提升空间，并且公司旗下门店遍布重庆主要城区及主要中心地区，覆盖重庆大部分市场，由于进入核心商圈较早，并且自有物业居多，公司防御性更强，更具有较高的安全投资边际。
  目前重组之前的准备工作已经完成，资产注入已进入实质性进展，未来大股东重庆商社借助公司实现零售业态整体上市的可能性较大。由于新世纪百货资产质量较好，注入后不仅能解决同业竞争问题，且能提高公司收入及盈利水平，但最终能否成功注入以及具体时间、方案等还有待继续跟踪。
  在不考虑资产注入预期情况下，预计08、09年公司将会实现净利润1.62亿元和1.86亿元，分别同比增长60%和15%。EPS分别为0.79元和0.91元。P/E分别为24.75倍和21.4倍。考虑到公司在规模、资源及网点在西部区域都具有明显优势，我们看好公司长期发展，结合公司未来资产注入预期，公司估值应该享受一定溢价，给予09年25倍估值，建议为买入。
  公司经营风险： 资产注入的不确定性；经济危机对销售影响

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