[20090113]2009 行业整合开局年——2009年度造纸行业投资策略

研究结论
  2009年，我们对造纸供需展望较为负面。一方面受到经济减速的影响，纸品需求增速将出现下滑，而另一方面，2008年造纸行业固定资产投资增速依然维持在07年水平上，根据行业平均1.5年的投资建设期测算，09年新增产能增速仍会较大，供需的错配将导致2009年供大于求程度加深。同时，随着造纸污染物新排放标准的实施，行业整体治污成本将上升，对造纸行业而言2009年将是非常艰难的一年。
  从美欧日韩的经验来看，文化类纸需求增长与经济增长（GDP%）相关度较高，而包装类纸需求增长与工业产值增长（Industrial Production%）相关性更强。我们根据一致预期对明年GDP的乐观（8.2%）和悲观（6.5%）的预测，结合这些经验数据，预计2009年行业需求年增幅在4.5%~6.6%，较2008年下滑3%～5%。
  2009年行业将面临经济效益和环保的双重压力，可能导致大量中小企业退出市场，理由是：1、盈利恶化导致企业主动退出竞争。根据我们了解，目前山东、浙江等地已经有多家中小企业暂时停产，但尚未完全停业，如果未来半年到一年这些产能仍然得不到恢复，永久性关停的可能性将变大（这与98年危机时韩国的经验一致）。2、国家强制性的环保关停。根据环保部门规定，09年5月将实行制浆造纸污染物排放新标准，达标排放的标准将被大幅提高，这对大部分中小企业来讲是难以企及的。
  出口的萎缩促使规模企业将目光转向国内市场，行业竞争将更为激烈，但是一系列政策的出台对规模企业是有利的。增值税改革、降息、提高行业准入门槛、排污新标准实施等将促使中小企业加快退出市场，有利于规模企业的产能释放和扩大市场占有率。我们预计2009年开始行业集中度将有大幅提高，但整个过程持续时间可能较长，在达到新的平衡之前，预计行业整体盈利低于2007年水平。
  我们预计2009年是行业大整合的开局年，因此在整体行业上，我们建议低配。选股思路上，我们建议从商业关系、需求相对稳定和长期资产（林地）价值上升三条思路进行选择。我们认为较强的商业关系可以使公司在有限的市场中获得尽可能多的订单，而且过程中产生坏帐的可能性也会相对较小。这种商业关系表现在销售网络及与银行的关系等方面，我们认为商业关系的强弱是目前阶段选股的主要思路。
  上市公司中，玖龙纸业、晨鸣纸业和华泰股份符合我们较强商业关系的选股思路，前股价，晨鸣纸业和华泰股份08年动态市盈率8-10倍，PB在1.0-1.2倍，维持晨鸣纸业、华泰股份增持的评级。岳阳纸业是国内少有的拥有大批量自有林权的公司，长期价值处于上升过程中，维持岳阳纸业增持评级。

相关研究报告下载: