[20081118]行业研究房地产行业重大事项点评——积极政策信号持续强化房地产

事项：
    昨日央行公布了《2008年第三季度中国货币政策执行报告》，其中按惯例包含货币当局针对房地产行业运行发布的统计数据和认识，我们对此点评如下。

评论：
...承认房地产市场景气回落
    2008年2季度，货币政策执行报告中对房地产行业运行的认识是："房地产投资较快增长，房屋新开工、竣工面积增幅高于上年同期，市场供应持续增加，但全国房价涨幅有所回落，尤其是部分城市房价下降，加剧市场观望气氛，房屋销售面积和销售额同时出现负增长。"实际上，这些认识已经隐含了市场供应压力增大，需求不振的意思。
    2008年3季度，货币政策执行报告中对房地产行业运行的认识是："房地产市场继续调整，商品房成交量大幅减少，房价开始下降。房地产市场变化带动房地产开发投资增速回落，房屋新开工面积增速和土地购置面积下降。"这反映出了货币当局对地产周期下行的明确认识。
    2008年前3季度，商品房销售面积同比下降15%。销售萎缩之小，企业纷纷调减新开工面积，放慢施工进度。2008年前10月，房地产开发投资增速回落到了同比增长24.6%，表面看起来仍然高于2005年的水平。但考虑到今年上半年基数比较大，实际单月投资增速回落速度很快。2008年10月当月房地产开发投资同比增长只有11%，而2008年6月份单月尚有38%。我们在9月末就在专题报告《政策变数下的房地产投资增速》一文中预测2009年房地产开发投资增速为1.2%。现在看来并非悲观。
    我们认为，货币当局对房地产行业的认识是恰当、准确、及时和全面的，这是制定正确房地产金融政策的前提。
...两因素推动商业性房地产贷款急剧萎缩
    2008年3季度，商业性房地产贷款余额萎缩非常明显。商业性房地产贷款余额的同比增速，房地产开发贷款余额同比增速，按揭贷款余额同比增速，都创下了该项指标2004年4季度以来的历史新低。其中商业银行最优质的资产按揭贷款仅同比增长15.8%，比2007年4季末增速下降了约18个百分点。
    我们认为，推动商业性房地产贷款余额增速大幅回落的原因主要有2个，其一是购房需求大幅萎缩。根据同一份货币政策执行报告显示，目前在未来三个月内有购房意愿的居民比例创下历史新低。而股市财富效应，国际金融危机等冲击使得居民实际支付能力不断下降，使得原本观望的市场雪上加霜。其二则是居民倾向于更多使用一次性付款和尽量多的首付款，使得按揭贷款增速回落更快。去年第二套房贷政策出台，多次加息造成的居民贷款买房负担加重。而行业回调也使得开发贷的数量受到影响，用于房地产业的中长期贷款比重占新增中长期贷款比重由上年的15%下降到今年的12%。
...防范房地产开发投资的"极度深寒"
    从土地市场的成交状况看，房地产企业拿地的意愿已经几乎下降到历史最低。
    土地市场正是房屋交易市场的晴雨表，也是房地产开发商投资意愿的温度计。在调整初期，房地产开发企业更倾向于下降房屋销售价格，然而当调整深入，由于毛利率被挤占以及房地产企业和金融体系的良好关系，开发商应对结果不可能是销售价格不断下降，而是投资意愿的不断下降。换句话说，开发商现在更多不是继续大幅调整销售价格，而是通过拖欠地价和工程款，控制开工和施工面积来维护现金流的稳定。
    由于房地产企业在产业链中的议价优势，房地产交易价跌量缩的局面未必造成多少房地产企业倒闭（至今我们没有看到一家大中开发企业倒闭。未来即使有房地产企业倒闭，我们认为多数也是深度介入金融市场，而非行业本身引起）。因此，这种现象出现伤害的是大量建筑工人的就业，地方政府的收入和房地产上下游企业的生存。
    今天，新华社指出，要把稳定就业局势作为当前头等大事，特别提到要重视农民工就业的问题。我们认为，就业是关系到社会稳定的头等要务，除了不断扩大基础设施投资之外，拉动就业可行的办法就是通过信贷松绑，缓解房地产企业面临的资金压力，防范房地产投资领域出现"极度深寒"。
...政府对房地产行业的积极态度一以贯之
    报告全文重复10.22新政，同时强调"房地产业是国民经济的重要支柱产业，对于拉动钢铁、建材及家电家居用品等产业发展举足轻重，对金融业稳定和发展至关重要，对于推动居民消费结构升级、改善民生具有重要作用。要落实和完善促进合理住房消费的政策措施，促进房地产市场平稳健康发展。"
    我们看到，这里对房地产行业的表述不仅是对总理关于"房地产行业是国民经济重要支柱产业"表述的强调，同时也明确呼吁"落实和完善促进合理住房消费的政策措施"。
    市场有人担心房地产贷款的不良率和银行惜贷的问题，我们认为，目前房屋按揭贷款不良率仍然在1%左右，开发贷的不良率也没有任何异常。中国居民消费习惯决定了按揭贷款面临更多的是提前还款风险，而不是违约风险。目前商业银行体系按揭贷款平均还款年限不到8年。2005年以来，商业银行房地产开发贷款的不良率都低于发放给制造业企业的贷款。我们认为，在政策的鼓励之下，银行惜贷的风险是比较小的。
    同时，市场销售也出现了改善的趋势。深圳上一周日均成交商品房226套，已经远超过了去年调整阶段的水平。北京上一周日均成交非保障性商品房始终保持在日100套以上，比此前有明显增长。11月15日，远洋地产北京某项目单日销售700套，涉及金额8个亿，推出货源基本销售完毕。尽管销售的恢复是个别的，地区性的，但这也充分证明1.政府态度变化对市场观望人群有积极推动 2. 大量观望的人群依然存在，价格适度调整（或信贷放松）完全可以刺激销售回暖。
因此，我们仍然维持对房地产行业"强于大市"的投资评级，推荐投资者重点配置保利地产。