评论：
?       白酒行业高景气仍然维持
白酒行业1-5月销售收入同比增长33.2%，比1-2月的增速提高了4个百分点；1-5月的利润总额增长62%，比1-2月份的增速提升44.5个百分点。

我们认为白酒行业在遭受2月的雪灾影响后，收入增速的恢复性上升是应有之义。同时春节期间提价效应的逐渐释放也应该是一个重要原因。而5月中旬汶川地震对白酒消费的一些不利影响可能需要更多的时间才能传导到厂商。总体来说，目前的宏观经济变动尚未对白酒的消费热潮带来实际影响。我们注意到白酒行业的非经常性损益（=行业收入-成本-主营税金-三项费用-利润总额，通常是投资收益等）的变化是影响行业利润增速的首要原因。1-5月份行业的非经常性损益为14个亿，而1-2月份为-4个亿。扣除上述因素影响，1-5月行业的经营性利润增长了40%，比1-2月份提升了11个百分点，主要是来自毛利率的提升也有营销费用率的下降。

?       茅台集团：费用控制导致利润增长超预期
茅台集团1-5月的销售收入增长69.2%，比1-2月份的增速提高了64个百分点；1-5月利润总额增长163%，比1-2月的增速提高了159个百分点。

我们认为，茅台本次业绩发生大幅改善需要理性的分析，主要有以下三个方面的原因：1、07年1-5月的基数严重偏低。由于乔洪事件的影响，去年同期的数据出现了严重的失真。根据07年1-2月和1-8月的行业数据推算，我们估计07年1-5月的收入增速低估了30个百分点、利润总额增速低估了50个百分点左右；2、雪灾的影响导致1-2月份的增速偏低；3、茅台集团旗下的技术开发公司，在3月份高位减持了340万股茅台，由于这部分股票系发起人股，成本接近于0，我们估计给集团带来了7个亿左右的一次性投资收益。这也和我们在行业数据中看到的非经常性损益大幅增长相吻合。

扣除上述影响，我们认为茅台集团1-5月份收入的实际增幅在40%左右，可比的利润总额增速在57%左右，考虑两税合一后的净利润增速在76%左右。不考虑07年12个亿左右的收入释放因素，我们之前的盈利预测中隐含的08年的实际收入增速是44%（=86.4亿/60亿-1），隐含的实际净利润增速是71%（=3.85/2.25-1，参见我们今年3月17日的茅台年报点评）。

 收入增速基本符合预期，但是我们预测的净利润增速偏低，主要原因是公司“调整酱香系列酒销售模式减少酱香系列酒市场投入”，从而使销售费用较07 年度降低5%，同时还预计管理费用同比仅增长15%左右。虽然实际费用支出一般都会超出公司的预算，但这仍显得我们之前的费用预测明显偏高，我们上调茅台08-10年的盈利预测到4.19、5.76和7.60元，分别同比提升8.8%、8.4%和9.9%，隐含的08年实际净利润增速达到86%。上述盈利预测调整我们在之前的中期策略报告中已经做了提示。

?       五粮液集团：收入、利润增速继续下滑
五粮液集团1-5月的销售收入增长14.4%，比1-2月份的增速下滑1.3个百分点；1-5月利润总额增长18.0%，比1-2月的增速下滑了1.6个百分点。

我们认为，集团数据的下滑反映了公司在销售方面仍然缺乏作为和关联交易对利润的继续蚕食。由于1-2月份集团利润总额的增速（19.5%）和上市公司一季度利润总额增速（20.7%）基本一致，考虑到两税合一后的影响，我们估计五粮液股份中期EPS为0.4元，增长33%，基本符合我们对全年净利润增长32%的预测。

?       葡萄酒行业高景气回落
葡萄酒酒行业1-5月销售收入同比增长36.2%，比1-2月的增速继续提高2个百分点；1-5月的利润总额增长29.2%，比1-2月份的增速下降4.5个百分点；毛利率37.5%，也比1-2月份下降了3.6个百分点。

?       张裕集团：收入、利润增速显著回落
1-5月张裕的收入增速32%，比1-2月份下降8个百分点；利润总额也同比增长32%，增速下滑12.5个百分点。

?       啤酒量价难以两全
啤酒行业1-5月销售收入同比增长14.2%，比1-2月的增速下降了2个百分点；1-5月销量仅增长6.64%，3、4、5三个月产量增速连续下滑；1-5月的利润总额增长14.2%，比1-2月份的增速下降22.5个百分点。啤酒的单价保持上涨趋势，但是销量增长却成为成长的代价。

?       乳业利润增长仍慢于收入增长
乳制品行业1-5月销售收入同比增长30.5%，比1-2月的增速提高了1.1个百分点；1-5月的利润总额增长19.6%，比1-2月份的增速提升25.7个百分点。同时，1-5月液体乳产量增长9.55%，乳制品产量增长12.76%，销量增速基本维持了今年以来的逐月回落的趋势。

?       屠宰与肉制品行业维持基本稳定
屠宰与肉制品行业1-5月销售收入同比增长39.4%，比1-2月的增速提高了1.3个百分点；1-5月的利润总额增长33%，比1-2月份的增速下降了10.3个百分点，行业毛利率为9.56%，同比下降了0.35个百分点。同时，1-5月冷鲜藏冻肉的产量同比增长11.3%，而1-2月的增速为33.3%，目前增速已连续5个月下滑。

?       风险提示
我们对茅台的分析中，包含了一些个人的分析和猜测。这些猜测虽然有比较充分的逻辑支持，我们并不能完全确定其正确性，因此可能与事实有一定出入。

?       更详细和深入的分析请关注我们的5月份行业月报。

相关研究报告下载：

国信证券-食品饮料行业5月份统计数据点评.pdf (40.3 KB)

queshi bucuo