1、又一个坏消息：台湾的公司，Everskill（仕钦科技），一家主要做电脑元器件、模具等的中型生产商，最近由于在中国（主要是广东和江苏）的厂难以为继，不得不对贷款银行的贷款违约。Everskill是一家以出口为主的公司。完全服务于出口的小型企业，在中国有约9万家，其中7万家在广东，以台商、港商、韩商为主。我们亚太区的银行分析师Roy Ramos的报告中指出，这说明出口加工类的公司面临的压力很大，特别是美国和其他经合组织订单的下降，劳动成本的上升，加工、公用、运输成本的上升，利润率和现金流的下降。这印证了我们对大中国区银行不良资产上升的担心。

2、中国的银行业如何？我们看到，从截至5月份的数据看，对于全国规模以上的26.6万家公司的统计显示，EBIT/Interest coverage，EBIT利息保证倍数（简写为EIC) 有一些改善，除去油、电企业，其他的公司的EIC同比和季环比在历史高位的4.86倍，而那些税前损失的公司的损失/税前盈利的公司的盈利也在年同比和季环比上有所改善。不过不好的方面是这些公司的毛利率在下降，并且出口类的外国公司损失年比增加了30%，这说明出口类的公司压力越来越大。

3、现在看来，对于银行的资产质量和盈利，上半年还是在安全区，关键是今年下半年和明年的情况如何，特别是对于制造业和地产类贷款是否会出现损失。我们要到今年8、9月份才能看得比较清楚。在我们的模型里，已经记入了今年下半年新增的NPL比例上升50bp，其他假设也比较保守。

4、我们认为，现在的问题是整体宏观，特别是高油价对经济发展带来的负面影响。全球高油价、高通胀、低增长对所有行业都是负面的，所以股市表现都不会好。在行业选择上，如果要寻找比较安全的有流动性容纳的大板块，我们仍然建议买中国银行股，相对收益，中国的大银行，特别是工行、建行比较安全，前提是中国经济不出现硬着陆。这有待观察。

EBIT 利息保障倍数环比略有改善，但下半年仍充满挑战

行业背景
国内266,000 余家工业企业今年截至5 月的平均EBIT 利息保障倍数环比增加了6个基点，得益于强劲的收入同比增长(29%)以及税前利润的加速增长（同比增幅为21%，而2 月份同比增幅为19%）。若不包括受油价/煤价上涨与国内限价措施负面影响的石油/公用事业行业：1）其余企业的EBIT 利息保障倍数出现了小幅改善，同比和环比分别上升5 个和9 个基点至4.86 倍，仍位于历史较高水平之列；2）亏损企业的税前亏损占盈利企业的税前盈利的比例（衡量利润分配的指标）同比、环比均有改善。

不利的方面在于：1）这些企业（不含石油/公用事业企业）的毛利率同比下降了17 个基点，环比下降了65 个基点，凸显了企业普遍面临成本压力；2）亏损外资企业的税前亏损总额同比上升了30%（2 月份为33%），亏损外资企业的数目同比增加了15%（2 月份为13%），反映了出口行业面临的压力上升。

投资机会
我们认为，中国银行业所报告的08 年上半年新增不良贷款状况仍将保持良好态势（尽管发生了不少自然灾害），原因在于工业企业（不含石油/公用事业企业）的EBIT 利息保障倍数继续实现同比、环比改善，而鉴于政府对那些亏损的石油/公用事业企业的巨额补贴，其贷款可能不计入不良贷款。

然而，我们认为 08 年下半年和09 年的资产质量可能面临更多挑战，原因在于以下方面还有待关注：1）下游行业EBIT 利息保障倍数受6 月份油价上涨17%-25%以及电价上涨5%的负面影响程度；2）房价持续疲软形势下的房地产开发行业的新增不良贷款状况，这在某种程度上依赖于调控政策/通胀压力缓解的时间与程度。

鉴于较强的贷款定价能力和强劲的手续费增长，我们仍对中国H 股银行的08 年盈利预测充满信心，特别是对工商银行(H) (1398.HK, 买入)和建设银行(H)(939.HK, 买入) 高于市场预期的预测。但我们承认，最近全球油价的上涨使得2009 年中国/全球宏观经济增长/通胀的取舍关系愈发不确定，这可能使该行业面临不确定性和下行风险。我们的首选股为工商银行(H) (1398.HK, 买入) 和建设银行(H) (939.HK, 买入)，因为这两只股票是贝塔值较低的价格合理的成长型股票，这两家银行的盈利可预见性较强、存款业务的市场地位较高。

相关研究报告下载：

中国银行.ebit 利息保障倍数环比略有改善，但下半年仍充满挑.pdf (332.22 KB)