【内容摘要】
第一，收入增长受累于钢价下跌，成本受累于结算方式
虽然公司业绩出现了一定幅度的同比增长，但环比下降的幅度也达到了35.74%。究其原因，收入的增速慢于成本增速是主要原因。
虽然公司并没有披露3季度钢材产量，但因为鲅鱼圈项目投产时间较短，预计公司3季度产量基本保持稳定。因此，收入的增长应该主要来自于钢材价格的上涨。而事实上，市场上钢材价格在6月下旬就已经开始出现松动，三季度钢材价格均价至少应低于二季度，这说明，拥有产品优势的龙头公司在钢材价格下滑时期表现出了一定的抗周期性。
成本上涨幅度加快是预期之内的事情。由于特殊的结算方式，在铁矿石价格上涨周期内，鞍钢下半年矿石方面的成本将明显高于上半年。
1、铁精粉上半年结算价格为791元，采购数量为490.52万吨；下半年结算价格为970元，按同样采购量计算三季度增加成本4.39亿元；
2、球团矿：上半年结算价格是1012元，采购数量为264.63万吨；下半年结算价格为1250元，按同样采购量计算增加成本3.15亿元；
3、烧结矿：上半年结算价格是786元，采购数量为248.35万吨；下半年结算价格为1150元，按同样采购量计算增加成本4.52亿元。
而焦炭价格在三季度也出现了大幅上涨。因此，总的来说公司的成本增长幅度并没有超出预期。
除此之外，3季度计提的8.79亿产成品、在产品及原材料跌价损失，影响了当期的公司业绩。但从目前的市场状况看，计提减值损失是正常且必须的，在一定程度上也减轻了4季度业绩压力。
第二，4季度不容乐观，2009年关注鲅鱼圈达产情况
4季度全行业面临的压力我们在行业报告中已经详细阐述，从目前来看钢材价格并没有呈现出止跌的迹象。从主要用钢的下游来看，我们对4季度持较为悲观的态度。
雪上加霜的是，由于成本结算方式的固定，公司4季度铁矿石价格将保持固定不变。这使得公司无法享受原料价格下降所带来的成本改善。从这一点上看，在矿石上涨周期内对矿石成本控制较好，矿石成本相对固定的大型钢铁公司都将在短期内面临尴尬的局面。而鞍钢无疑是这其中影响最为明显的公司之一。
公司2009年业绩一方面取决于行业基本面，另一方面依赖于鲅鱼圈项目的达产情况。按照计划，鲅鱼圈在今年下半年投产之后，2009年即便不能实现完全达产，也应该能贡献一定的利润。
但是，在行业下降周期内，即便新建项目能实现盈利，我们也并不看好。因为虽然业绩会得到增厚，但公司的ROE将会受到负面影响。在目前更多采用PB估值的时期，ROE的下降将会给公司股价带来明显压力。
第三，维持“推荐”评级
考虑到公司3季度已经计提了部分减值准备，我们认为公司4季度能实现微利，并下调对公司的盈利预测，预计公司2008年、2009年EPS分别为1.19元、0.88元，下调评级至“谨慎推荐”。

相关研究报告下载：

鞍钢股份：4季度不容乐观，关注鲅鱼圈达产情况.pdf (177.31 KB)