投资要点
. 3 季度实现EPS0.2 元。纺织、家电等下游需求疲软，MDI 价格持续下行，3 季度分别同比、环比下降10％和5％。年中苯胺价格短期冲高，MDI 原料成本分别同比、环比增长20％和5％。因此毛利率分别同比、环比下降14％和11.5%，是3 季度业绩同比、环比下降33％和35％的主要原因。3 季度计入补贴和所得税返还，缓解经营业绩下滑的压力。

. 苯胺如期暴跌，公司3 季度盈利能力将是08 年的最低点。硝酸短期供应紧张导致2 季度苯胺价格飙升，产能过剩和原料苯、硝酸价格大跌决定苯胺价格8 月回落幅度达52％。相应MDI 成本下降5400 元/吨，而3季度纯MDI 和聚合MDI 含税价格分别下降700 和4000 元/吨。

. 行业景气好转取决于传统需求回暖和新应用启动。经济下行决定需求持续低迷。北方冷库、保温工程在“奥运＋节日”结束后开工，聚合MDI需求略有恢复，但冬季将进入需求淡季。纯MDI 低迷需求将维持，但国家关注纺织行业，进一步恶化的可能性不大。PU 外墙保温和生态秸秆板推广尚需时间。2 年内唯一新建产能——拜尔上海35 万吨/MDI 装置正式启动已对市场造成压力，尤其是产出相对多的聚合MDI。

. 多因素推动业绩增长。扩产改造后，08、09 年MDI 销量分别为39、50万吨。近期有望获得高新技术企业15％的优惠所得税率和07 年所得税返还。苯胺成本下降提供MDI 价格下行空间，但盈利能力略有提高。预计08、09 年EPS 为1.05 和1.21 元，若按25％征收所得税，则为0.95和1.1 元。返税和补贴的影响分别为0.15 和0.21 元。

. 风险因素。宏观经济继续恶化，产品价格下跌超过预期。

. 配置投资的首选。经济低迷期，技术壁垒和高集中度使公司处于产业链内有利地位；宁波30 万吨/年MDI 装置领先新一轮扩产；新应用将启动数十万吨需求，行业景气有望上行。维持公司买入评级，目标价12.1 元。

相关研究报告下载：

烟台万华（600309）三季报点评—原料价格暴跌，经营压力舒缓.pdf (268.43 KB)

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