【内容摘要】：业绩基本符合市场预期。08年前三季度公司实现营业收入129亿元，营业成本128亿元，分别同比增长2%、19%，实现归属于母公司所有者的净利润8248万元，同比下降93%。其中由于国电科技环保集团从08年6月开始不再计入合并报表，使得公司在三季度发电量环比二季度上升3.8亿千瓦时，上网电价环比上升约5%的情况下，营业收入环比下降1.8亿元。
n         燃煤成本和财务费用拉低公司业绩。由于大同、浙江北仑电厂综合标煤价格上涨幅度过大，公司08年1-9月综合标煤单价540元/吨，同比上涨54%，使得发电业务毛利率由半年度的16.2%下降到三季度末的11.9%。由于长期负债前三季度平均上升约43.5亿元，同时庄河及内蒙古东胜热电新机投产使得利息资本化结束，公司前三季度财务费用同比上升2.8亿元，或44%。
    公司将迎来水电大规模投产、煤电联营加快发展阶段。公司目前水电装机比例约12%，按照瀑布沟电站在建的6台55万千瓦大型水电机组进度，预计09年投产两台，10年能全部投产，并且实际发电功率可以达到60万千瓦，尽管由于移民事件导致造价有一定幅度提高，但我们认为在未来电价制定方面会有考虑，其资本金投入部分已经通过可分离债债券部分解决。此外，预计66万千瓦的深溪沟2011年可以实现全投，260万千瓦的大岗山项目预计在2011年后将陆续投产。公司的鄂尔多斯煤电联营项目，我们预计其中的1-2台将会列入08-09年开工计划，确定后可正式开工建设，公司目前坑口电厂占比在35%左右，随着鄂尔多斯项目的深入，以及国电集团投资的其他煤矿项目的逐步达产，公司煤电联营将逐渐呈现出规模优势。我们认为公司未来电力业务转向大型水电及煤电联营项目是非常符合电力产业发展政策的。
    估值略高于行业平均水平，维持“增持”评级。在不考虑新的电价调整情况下，谨慎假设公司08年全年综合标煤价格上涨45%，利用小时下降3%；09年综合标煤价格上涨2%，利用小时上升1%；10年综合标煤价格下跌3%，利用小时上升2%。公司08、09、10EPS分别为0.03、0.17、0.27元，对应的P/B水平分别为2.0、1.9、1.8倍，尽管高于行业平均水平，但由于公司大型水电占比不断提高，其资源价值在目前经济环境中更加显现，我们认为高于行业平均水平的估值是合理的，维持“增持”评级。

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点评报告_600795(国电电力)业绩基本符合预期大型水电及煤电联营保证公司成长性.pdf (198.89 KB)