【内容摘要】：财政部将于2008年11月26日公开发行2008年记账式23期国债，本期国债为15年期固息债券，付息频率为半年一次，10月27日发行并计息，12月1日为缴款日，12月4日上市交易；计划发行面值总额为240亿元，全部为竞争招标，不追加当期国债。承销费用为面值的0.1%。
        美国向通缩前进，全球低利率环境的到来。美国10月CPI环比下降1.0%，高于市场预期，同比下降到3.7%，低于9月的4.9%。而剔除食品和能源价格的核心CPI环比下滑0.1%，同比上升2.2%。总的来说，美国的通货膨胀压力在不断缓解，如果考虑目前美国实体经济已经开始疲软，我们预计美国通缩压力越来越大，估计Fed会在12月份的议息会上继续降息50bp，基准利率不断向零靠近，这必然带动全球利率的下行。基于对未来2年全球经济的悲观预期，相信全球低利率环境已经到来，而且考虑到本轮全球经济的调整市场周期会比较长，那么低利率的环境也会维持比较久的时间，因此对中国债市而言，大环境应该是很好的。
        近期市场调整，可能意味着新的买入机会。近期市场出现调整，原因在于：一是近期央行减息预期的落空使得市场做多情绪受到一定抑制；二是经过连续的下降，央票二级市场利率已企稳，对债券市场收益率的带动效应减弱；三是近期中长期债券供给增加，数量达上千亿，对债券市场产生一定的压力，而昨天招标的10年铁道债也受此影响招标利率高于市场预期，并对二级市场产生一定的负面影响。就目前市场环境而言，我们仍相对乐观。尽管降息迟迟没有兑现，但我们认为不管是国际上的主流经济体还是中国，都面临非常大的经济调整压力，中国央行降息空间还是非常大的。明年我国CPI的翘尾因素基本为负值，在新涨价因素不出现大幅上涨的情况下，明年CPI出现负值已成为大概率事件。经济衰减、大宗商品价格回落、产能过剩等使得未来我国通缩压力日益体现。就降息时点来说，我们还是坚持11月份月报的观点，11月份央行继续降息的可能性不大，更可能是在12月份，跟随fed和欧洲央行一起降息。近期央票发行利率的下降，只是和二级市场靠拢，并不具有特别强烈的政策信号。实际上，11月份的重头是财政政策的释放。另外，也许我们可以换一个角度，我们无法准确估计央行的降息时点，但能确定的是央行存在降息的基本面，因此"守株待兔"依然是可以坚持的操作模式。而且我们也不建议市场的交易策略是基于对降息时点的赌博之上，如果是那样，只会滋生投机，缩短债券市场牛市的时间。
        本期15年期国债真实需求有限。尽管我们仍看好债券市场，但不可否认，短期内长债供给的增加还是对市场产生的供给压力，而且由于担忧明年国债特别是长期国债发行更多，那么对本期国债的需求可能较为有限（我们认为明年国债发行的确会增加较多，目前估计是1.3万亿，但资金的供给可能更多，债券供给还不是我们担忧的因素）。再加上近期市场氛围偏弱，因此，我们估计本期国债利率定位和目前二级市场利率水平相当。如果再考虑部分投机机构更倾向去博取边际的投标行为，那么实际招标利率也可能略高于二级市场利率水平。当然如果考虑到明年一季度是发行债券的真空期和市场资金的逐步宽裕，我们则认为本期国债是比较好的介入的机会。不管是从降息的兑现时点还是基本面对债券市场的支撑来看，我们仍然相信债券市场收益率还有下降的空间，而提早布局可能是最好的选择。根据中债收益率曲线看，目前二级市场15年国债收益率为3.34%，而二级市场报价中值在3.3%左右，因此我们估计最终的招标利率为3.30-3.35%，如果考虑延迟缴款和手续费返还以及半年付息的影响收益率约5bp，则本期国债的实际收益率在3.35-3.4%，我们仍然建议机构积极投标