【内容摘要】：

     我们关注宝业集团是因为公司的低PE和高资产折价率。
     我们预测公司08、09年每股收益分别为0.46和0.62元，对应动态市盈率分别为3.3和2.4倍。
     账面净资产和重估净资产分为4.38元和7.28元，按账面净资产计算的PB为0.34，按重估后净资产计算的PB为0.21倍。
     公司目前的估值水平隐含了破产风险，但我们对公司未来资金收支情况做了压力测试，实际发生破产风险可能性并不大。假设房价比我们预计水平下降30%情形下，只要公司未来一年可新增银行贷款15.4亿元，即新增贷款相比08年下滑幅度不超过34%，就不会发生资金链断裂情况。
     宝业集团起步于建筑业，成立至今已有34年历史，09年后，房地产业务将成为公司主要增长点。目前公司未结算项目建筑面积合计155万平米，可满足公司未来五年建设需求。主要集中在绍兴和合肥，分别占总储备的67%和24%。
     未来公司地产业务的最大看点在于02年获得的绍兴宝业四季园，该项目建筑面积52万平米，规划容积率仅为0.5，由于政府未能及时交地，直到近期刚开始开发。02年获取项目时的楼面地价仅为1810元/平方米，由于是别墅项目，预计售价可在11000元/平方米，毛利率在50%以上。
     经营风险。公司在土地拓展节奏方面仍显不够成熟，在土地市场非理性期的07年，公司也存在高价拿地的情况。07年获得的绍兴大坂湖项目，建筑面积约25万平米，按目前房价计算在盈亏平衡附近。
     由于公司地产业务经营规模偏小，更适用绝对估值。而为避免重估误差可能产生的影响，我们选择可比公司08年中期的账面PB作为比较。同行业公司平均值为0.36，宝业集团为0.34，与同行业公司相比估值基本合理。但考虑公司破产风险较小，并且香港地产公司存在整体低估现象，赋予公司0.39-0.41倍PB，合理价格1.71-1.8元，给予买入评级。

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