事项：
2009 年2 月25 日，苏泊尔（002032）发布2008 年业绩快报：预计2008 年全年收入36 亿，净利润2.3
亿，分别同比增长23.48%和34.72.%，基本每股收益0.53 元，每股净资产4.34 元。
评论：
. 业绩低于预期
2008 年收入和净利润均低于预期。根据业绩快报测算出全面摊薄EPS 0.52 元，比原预测的0.60 元低13%。
业绩低于预期问题主要出在第4 季度。按照业绩快报推算第4 季度收入8.8 亿，同比下降1％。由于每年第
4 季度是公司传统旺季，前两年第4 季度收入占比均超过30%，净利润占比超过40％。我们原来对其08 年
第4 季度估计过高（同比增长22％）对全年业绩预测影响较大（根据此前控股股东SEB1 月19 日披露的年
度销售报告，关于苏泊尔的业务描述提及其2008 年收入增长约30%，如果综合苏泊尔前3 季度公布的季报
收入数额拆分计算，第四季度苏泊尔应该实现20%左右的收入增长）。根据行业微观跟踪，08 年4 季度小家
电行业销售旺盛势头有所减缓，但并未出现趋势改变。苏泊尔的单季度表现意外。
根据电话沟通，2008 年11、12 月份公司收入情况较差，炊具持续表现疲软，电器内销出货下降。外贸
基本持平。
. 盈利能力持续提升
2008 年全年公司毛利率27.67％，同比提高0.91 个百分点，略超预期。第4 季度毛利率29.8％，同比提
高2.3 个百分点，环比提高4.27％。原材料价格下降和电压力锅等高毛利产品销售快速增长，带动毛利率提
升。
公司年初锁定出口汇率，产生了汇兑收益，财务费用同比下降252％至-3600 万元，符合预期。财务费
用率下降1.8 个百分点至-1%。考虑此因素，毛利率实际提升幅度更大。
毛利率提升带动公司净利润率提高。2008 年全年税前利润率9.61％，同比提高了1.35 个百分点。2008
年全年净利润率6.39％，同比提高0.53 个百分点。第4 季度税前利润率13.51％同比大幅提高5.24 个百分点；
净利润率8.8％，同比提高0.5 个百分点。净利润率提高幅度小于税前利润率提高幅度主要是因为少数股东
权益的增加
09 年增长有保障
09 年的增长来源于收入持续增长和利润率提升。
预计经济不景气对销售旺盛势头仍有影响，预计2009 年1、2 月份在春节因素的推动下，公司有可能取
得10-20%左右的内生性收入增长。09 年控股股东SEB 对于苏泊尔的支持力度将加大：来自于SEB 的OEM
采购可能提高到1 亿美元左右（2008 年约7000 万美元）；SEB 有可能将炊具的“红点”技术授权苏泊尔使
用，并把“TEFAL”牌蒸锅交付苏泊尔生产与经营。
继续受益于成本下降。公司品牌定位中高端，消费者对其产品价格不甚敏感。原材料同比下降之时，公
司的价格政策稳定，预计毛利率仍将提升。
风险因素：
需求不利因素恶化；与SEB 合作进展缓慢；减持动机不明。
. 盈利预测与投资建议。
我们调低公司08/09/10 年盈利预测0.08/0.05/0.07 元至0.52/0.68/0.79 元，对应08/09/10 年PE 28/22/19
倍，与家电同行相比估值没有优势，下调评级至持有。宏观经济形势不明朗的情况下，公司战略相对求稳，
内生性增长相对温和；未来要实现高速增长还看控股股东SEB 对其的支持，我们会密切跟踪SEB 向其转移
新产品和OEM 订单的进度。

相关研究报告共享下载：