[20081124]CICC analyst comments on China banking sector: 银行业更新

CICC analyst comments on China banking sector:

上周我们与主要客户进行了交流（附件请见PPT，请注意其中盈利预测部分还在调整中，不是最后版本），在深圳拜访了部分银行和客户，主要心得包括：

（1）         未来两个月贷款投放会有所加快，但明年行业贷款增速不会明显反弹。
Ø         银行正在围绕政府投资项目积极争取配套贷款，但项目的选择性仍然很强，看重政府担保功能。例如，北京地铁项目是亏损的，但是北京市政府每年经人大审议的财政预算中会有一块是对地铁总公司的财政补贴，这构成了北京银行对地铁项目投资的信用基础。此外，北京银行三分之一的中小企业贷款是由担保公司担保的，而六家合作担保公司中，主要的四家都是政府背景的。（从这个角度上讲，要想激发银行的贷款意愿，一定要政府提供更多的信用担保）。
Ø         商业银行对制造业贷款和房地产开发贷款仍呈谨慎态度。
Ø         明年新增贷款规模不会大幅增长，主要是由于私营部门投资的萎缩。根据98年的数据，98年时FAI增长15%，其中国有单位增长22%，而非国有经济下降了30%；而当时国有单位占固定资产投资的50%，现在只有30%左右。
Ø         在四万亿经济刺激方案出来后，还没有看到银行放松审贷标准的倾向。
Ø         股份制银行可能不会从政府项目中获取较大份额，但盈利对贷款增速变化较为敏感。
（2）        净息差变化取决于降息幅度和方式。银行难以对未来净息差变化幅度形成明确判断，主要是因为降息幅度、方式和频率并没有统一判断，私下交流时不少银行认为我们的降息预期太过激进（这意味着他们的财务预算中降息幅度和频率要低于我们）。不过，
Ø         需要注意的是，银行也和我们探讨，活期存款利率在降息后期是否存在下降的可能（27-54bp），部分银行也提出了如何进行负债管理的问题（如果明年流动性过于泛滥，是不是会逼迫大型银行主动降低活期存款利率从而带动整个行业降低主动降低活期存款利率，或者提高小额帐户的收费标准或者收费门槛）。银行目前还不敢动，因为还无法评估储户对活期存款利率的敏感性，也就是说客户活期存款的粘性到底如何。
Ø         存量按揭贷款重定价问题。银行不太会一刀切下浮至70%的方式，要由客户主动申请（参考香港利率市场化的过程，虽然最后房贷利率由P+200/300基点变成P-200基点，但通过客户申请的方式能减缓这一进程）；二套房利率会有所下调，但不会调到70%；部分银行提出利率下浮程度与客户还款记录、客户存款、客户信用评分等联系在一起，不过也承认最后还是会将原先下浮15%的贷款变成下浮30%。
Ø         债券重定价问题。银行表达了对债券收益率快速下降的担忧，但也表示久期控制在较好水平，例如北京银行3年左右，工商银行2.5年左右。
（3）        资产质量。
Ø         目前出现资产质量问题的行业包括钢铁、电力、部分高速公路、纺织等。
Ø         资产质量问题还处于初期阶段。根据一些银行最近调研的结果，（1）现在出现的不良贷款反映的还主要是企业决策失误的问题，比如说过度多元化、战线过长、管理层赌博等，主业经营下滑的冲击目前还不是不良贷款产生的主要原因。（2）存货价值大幅下跌加剧了资产质量问题，因为存货下跌侵蚀了过去几年的盈利，形象一点而言，就是存货价格的波动剥掉了企业过冬的棉衣，增大了明年资产质量的风险。
Ø         银行对问题企业的态度。对于周期性经营困难的企业，只要不存在逃废债务的迹象，企业还有市场和竞争力，银行不会大幅退出，很可能采取与企业共渡难关的方式，这就意味着账面不良率的变化可能不会像市场预期那样明显。此外，在重组过程中地方政府的作用很大，例如政府担保问题企业的还款以阻止银行撤出贷款，地方法院停止受理对担保企业的起诉以切断担保链条避免雪崩等。
Ø         经济刺激对资产质量的影响。银行表示出口退税、增值税改革、降息等政策对缓解企业现金流是有帮助的，不过关键在于需求下降的速度能否缓和下来。四万亿投资能缓解钢铁、原材料等行业的现金流量，不过根据98年经验，基础设施建设所带动的工业面大概只占15%左右的制造业领域，而且这个领域的传导链条比较短。
Ø         不良贷款上升幅度。在与银行探讨这轮周期不良贷款上升幅度时，大多数银行表示1-2个百分点。当我们质疑为什么不会回到之前的水平时，银行主要的理由包括：（1）贷款行业结构的变化；（2）客户结构的变化；（3）实体经济的变化，例如煤炭行业集中度的提高和毛利率的变化，（4）风险管理的改善。在提到与国外银行的比较时，银行着重讲了客户的差异，中国银行业在利差保护的情况下，一般会选择大中型优质企业；而当利率市场化推进后，利差收窄，迫使银行将客户选择向下层高风险客户转移，这带来了国外银行较高的信用风险成本。我们认为，在比较当前不良率与10年前不良率时，确实要考虑到结构性变革的因素，但这只能保证不良率不会回到10%，但是回到3%还是5%，目前结论还不明确。

在与投资者交流过程中，积极观点主要包括：

（1）         相比其他国家，中国增长速度还是具备吸引力的。我们感到了对China Equity Fund的资金流入，而且投资者对中国市场的兴趣在增强。
（2）        目前可能是经济最困难的时刻，几个月后会逐渐平稳。部分投资者认为这两个月经济活动的迅速下滑主要是在消化存货的阶段，过三四个月存货消化一定程度后，经济增速同比会很低，但环比会稳定下来。

从消极观点来看，基本上所有投资者都看到了向下的趋势，分歧只是程度的大小。例如，对资产质量而言，如果NPL上升1个百分点，现在就差不多到位了；如果上升3个百分点，还没有跌够；如果是上升5-10个百分点，当前股价还没有完全反映。

从个股上看，工行/建行还是H股最主要的持仓品种，招行成为对冲基金的最爱（流动性够好，波动程度够大，能做出波段），大家对中信的兴趣还是不大（理由是弱市中不买二线股票）。我们交流了对中行的看法，大家的担心转移到了中银香港上来，香港银行业目前经营很困难，这会不会带来大量坏账（也有人开始担心招行永隆的坏账问题）。

综合来看，我们对银行业的观点如下：

（1）         银行业基本面最坏的时刻还没到来，盈利增速最差可能会出现在明年上半年，盈利能力（ROE）最低会出现在2010年。
（2）         伴随着九月份/十月份宏观预期的调整，市场对银行业的预期会暂趋稳定，因此短期内银行将基本与大市同步。（我们与一些A股机构的交流，比较普遍的看法是银行不会是跑赢大市的品种）。
（3）         银行股价最坏的时刻是不是已经过去了，取决于是否有数据/新闻能导致投资者进一步向下修正目前的预期，这在明年上半年更有可能发生。
（4）         对于追求绝对收益的长期投资者而言，如果持股期限是2-3年，我们还是建议在下跌中买入股份制银行，因为下跌空间和上涨幅度综合起来看的trade-off是最好的。