[20081204]保险行业2009年度投资策略—静待厚积薄发

投资要点
. 寿险业扩张周期遵循5 年一循环的规律，预计2009 年寿险增速从60%回
落至18.6%，产险增速14.3%。1990-2009年中国寿险业将完成4 个完整的增
长周期，产品/渠道创新和不同金融产品相对收益率差异是影响寿险业周期
波动的主导力量，2009-2010 年将进入结构优化调整期。
. 预计09年投资收益率继续回落至4%左右，股市收益率提升是扭转预期的
核心变量。预计这次降息周期将使债券/存款收益率下降到3.5%，为达到精
算假设收益率水平，中国人寿（5.5%）、中国平安（5.1%）和中国太保
（4.62%）对应股票投资收益率至少应达到17.5%、16.3%和11.7%，目前看
来尚属小概率事件，我们假设09 年保险投资股票收益率为8%-10%。
. 如09年真实投资收益率弱于精算假设可能引发市场对内涵价值和新业务
价值利润率的重估。如同2006-2007 年牛市使得市场不断向上重估精算假
设前提一样，2009 年可能延续2008 年对保险股的向下重估，关注焦点从
利润表转向内涵价值表，各公司有可能再次调整各项精算假设。
. 风险因素。股市继续调整、向下调整精算假设、保单销售出现严重下滑。
. 行业评级与投资逻辑。在保单成本刚性和降息周期下，股票投资收益率
是决定2009 年保险公司利润和估值的核心驱动因素。只有当股市投资收益
率从8-10%提升到15-20%才能使得组合收益率达到精算假设要求；如2009年
投资收益率无法达到精算假设水平，中国平安和中国太保的估值因利差损
保单的存在将继续受到抑制。维持行业“中性”评级，同时下调中国平安
评级至“增持”，维持中国太保和中国人寿的“持有”评级。