[20081022]深度研究_信托_中国财富管理市场的敲门砖

【内容摘要】：当前宏观及金融局势下，银行股受累于资产质量，券商和保险股的投资收益令人担忧，信托股是金融板块中相对较为安全的品种。投资者需要明确，信托公司的价值不仅在于制度优势和牌照价值，更在于广泛的投资范围、在另类资产上特有的投资优势。
制度优势引发牌照价值重估：信托业近30年发展历程实际上是一部"政策调控史"，而调控的根本原因在于定位错乱。六次整顿后，信托的制度性优势和牌照价值逐渐为产业和金融资本认识，融入金融控股的大趋势已经形成。
由第二银行向理财服务提供商转型：新两规明确了信托公司"专业化理财机构"的机构定位、为高净值客户提供服务的客户定位，信托公司向资产管理公司的转型道路已然明确。转型的关键在于实现产品和服务定位与客户定位之间的匹配：信托公司应在保证最广泛投资范围优势的前提下，加大另类资产的投入力度，以实现客户定位与产品定位的匹配；全面再造客服流程和内容，彻底改变目前只重产品设计发行，不重视后端服务的现状，实现服务定位与客户定位的匹配。
信托规模短期或有波动，但长期增长趋势不变:（1）目前证券投资类和贷款类产品占据市场主流，市场和政策的波动使上述产品的发行自年初以来出现了萎缩，我们判断未来随着A股市场的走稳和银信合作预期趋于稳定，传统类信托业务量将趋于稳定，至少不再下降；（2）产业基金和PE业务是信托公司与其它金融机构实现区分定位的关键点。信托公司长期"两条腿走路"的战略使其在产业经营方面积累起丰富经验，信托特有的破产隔离和财产登记优势也是其它机构无法比拟的。（3）短期内不看好Reits和企业年金，由于竞争激烈，这些业务的受益面仅限于少数几家具备金控优势的信托公司。
我们推荐使用分部加总法为信托公司定价，分别给予18.75%的（Price/AUM）和1.80%的（Price/AUA）、以及2X的自营业务PB。美国信托公司的估值中枢为15XPE、2-2.5XPB，通过对比ROE和未来5年的CAGR，我们认为安信信托和陕国投估值已经相对偏低，因此维持对2家公司的增持评级以及对爱建股份的中性评级。