事件：
2008年12月30日，苏宁电器公告，决定中止7月份公告的《2008年股票期权激励计划（草案）》，今后公司将在适当时机重启股权激励计划。
我们的观点：
7月份公告的激励计划主要内容如下表所示：
对象 数量 万股 本次激励计划占比 总股本占比
总部董事及高管 1190 27.19% 0.79%
区域高管 1300 29.71% 0.87%
其它42名激励对象 1586 36.24% 1.06%
董事长提名骨干人员 300 6.86% 0.21%
合计 4376 100% 2.93%
行权期间 行权额度 行权条件
行权期1 授权日起12个月-30个月 30% 2008年净利润增速≥60%且EPS≥1.60元
行权期2 授权日起30个月-45个月 30% 2009年净利润增速≥40%且EPS≥2.20元
行权期3 授权日起45个月-60个月 40% 2010年净利润增速≥30%且EPS≥2.85元
我们认为苏宁电器终止2008年股权激励计划主要的原因还是在于整个股票市场的持续下跌走势与年初制定计划时的状况发生了较大的背离。虽然2008年中期10送10之后，行权价格也摊薄为29元，但是苏宁电器A股现价为18元，维持原有的行权方案显然难以形成较好的激励作用。
尽管随着宏观经济的快速下行，消费者支出更为谨慎，加上房地产销售快速下滑，家电产品的销售增速出现了下滑，四季度甚至出现了负增长。但根据我们的测算，2008的EPS在0.79元左右，同比上升61%左右。因此我们并不认为实现原计划中第一个行权期的行权条件“2008年净利润增速大于60%”存在太大的难度，并不构成本次终止激励计划的主要因素。
根据我们了解的情况，公司已经与激励计划相关的管理人员进行了充分的沟通，取得了充分的理解。我们预计待A股市场和零售市场情况有所好转之后，公司将很快重新启动新的股权激励计划。
业务方面，虽然专业连锁所运营的商品虽然普遍被认为是非必须品，但是我们认为，家电、3C品类的非必须性主要体现在时间的可延续性上，也就是说，可以推迟消费，但并非绝对不需要，尼尔森最近对国内消费者所做的调研结果有力地说明了家电类商品的这种需求属性。虽然四季度以来苏宁受到房地产市场销售显著下滑的影响而出现了同比负增长的现象，但是“肉都还在锅里”，当住宅价格调整到位触底回升、销售出现反弹的时候，家电类的需求必然也会出现报复性的反弹，推后的购置需求都会集中体现出来；而且在国美放慢脚步的时候，苏宁并没有放缓拓展节奏，而是把碗做得更大一点，当市场反弹时将会获得更大的市场份额。另外，我们近期和一些家装公司的管理人员的交流中也感觉，其实家装、家具和家电受到房地产下滑的冲击并没有想象中强烈。市场旺盛时，30%-40%左右的需求是投资性需求，业主通常不会装修、配置家电家具；但现在投资性需求被逐渐挤压掉了，真正有刚需的购房者还是会购买、装修、配家电；家装公司的感觉是原来100%*60% 和现在40%*100%的关系，相差并不悬殊，我们相信家电行业也存在类似的情况。
此外，虽然2009年上半年宏观经济和消费市场可能会进一步下滑，但是苏宁电器仍然具备提升盈利的空间，公司将会继续在控制成本和提升高毛利的定制包销品类的占比上投入资源。从目前的情况来看，新门店的租金和人员工资得到了较好的控制，和惠而浦的定制合作也在进一步深化中。另外，对2008年上半年业绩构成负面影响的元旦假日调整因素在2009年将会得到还原，预计将对2009年上半年的可比门店同比增长形成1%左右的贡献。
建议买入并长期持有
目前公司股价18元，静态市盈率23倍，对应2009年的动态市盈率仅为16倍，我们认为对于苏宁电器这样一个仍具备广阔市场空间和绩效提升空间的专业连锁企业而言，估值已经偏低，我们建议投资者买入苏宁电器，长期持有。
相关研究报告下载:
 是延迟不是终止——苏宁电器终止股权激励方案简评.rar (589.59 KB)
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发表于 2008-12-30 13:30
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